富祥股份(300497)

事件：公司发布2017 年半年报，实现营业收入 4.75 亿（ +31%）、归母净利润1.01 亿（ +17%）、扣非后归母净利润 0.95 亿（ +24%）。

他唑巴坦高速增长， 原材料涨价拖累业绩。 公司业绩略低于预期，我们分析认为主要原因在于部分产品竞争激烈收入增速放缓和原材料提价所致。从收入端来看，原料药业务实现收入 2.44 亿（ +66%），其中主要产品他唑巴坦的增速更高，随着竞争对手产能受限而量价齐升，估计销量增速在 50%左右，平均提价幅度在 15%左右。中间体业务实现收入 2.31 亿（ +7%），主要产品舒巴坦和培南中间体的市场竞争压力加大导致产品销量不及预期。 从盈利能力来看，原料药和中间体的毛利率分别降低 4.51pp 和 5.13pp，综合毛利率下降 2.17pp，估计主要是因为 6-APA 等化工原材料价格上涨导致成本升高，另外舒巴坦等产品的销量下降也导致固定资产成本分摊增加。 从期间费率来看，销售费率下降0.73pp 至 1.72%，管理费率下降 0.55pp 至 12.00%，显示内部经营管理效率有所提升；由于短期借款增加，财务费率提升 1.51pp 至 1.96%；整体期间费率提升 0.23pp 至 15.68%。毛利率下降和期间费率提升导致净利率略有下滑，下降2.61pp 至 21.16%。

竞争对手停产，他唑巴坦有望迎来量价齐升。 他唑巴坦主要的供应商包括公司、齐鲁制药天和惠世、浙江华邦医药， 公司在他唑巴坦市场的占有率不低于 50%。齐鲁制药天和惠世和浙江华邦医药分别于 2016 年 10 月 10 日和 2017 年 1 月 3日停产，虽然少部分产能逐步恢复，但仍然存在较大的市场缺口， 公司成为市场上主要的他唑巴坦供应商，有望推动他唑巴坦量价齐升。 他唑巴坦是公司销售规模最大的产品，估计 2016 年贡献的净利润在 9000 万左右。考虑到下游需求持续增加和竞争对手停产导致供应不足，预计公司的他唑巴坦将迎来量价齐升， 2017 年销量和价格有望分别提升 50%和 20%以上，从而显着增厚公司业绩弹性。

盈利预测与投资建议。 预计 2017-2019 年 EPS 分别为 2.38 元、 3.10 元、 3.98元，对应 PE 分别为 20、 16 倍、 12 倍。 公司他唑巴坦收入量价齐升推动公司业绩快速增长， 维持“买入”评级。参照化学原料药行业给予公司 2017 年 30 倍PE，对应目标价位 71.40 元。

风险提示： 他唑巴坦放量和提价或低于预期的风险；股东或继续减持的风险。