三峡水利(600116)

事件：公司发布2017年半年报，上半年实现营业收入4.73亿元，同比下降1.7%；营业成本3.60 亿元，同比上升0.6%；实现归母净利润1.37 亿元，同比增长16.1%，每股收益0.14 元。

来水小年深耕细作，营业外收入增加等带动利润再创新高。上半年受来水不佳影响及国家政策性下调电价等影响，公司营业收入略有下降，上半年实现发电量4 亿千瓦时，同比下降3.4%；上网电量3.98 亿千瓦时，同比下降3.5%；完成售电量7.51 亿千瓦时，同比上升0.38%，售电规模略有提升。虽受自发电同比下降影响电力业务利润略有降低，但上半年公司费用管控优质，且收到三峡银行、站台等投资收益1744 万元（利润占比13.4%）及农网改造补助1900 万元较佳等促进，综合带动归母净利润同比提升16.1%，利润水平再创新高。

盈利水平受自发电影响略有下滑，费用管控能力提升。受公司自发水电减少影响，公司上半年综合毛利率同比下滑3 个百分点至35.86%。上半年公司期间费用率11.04%，同比下降1.6 个百分点，其中销售费用率为0.01%，持续保持低位；管理费用率为6.25%，同比下降1.1 个百分点；财务费用率为4.78%,同比下降0.48 个百分点，费用管控水平进一步优化。

电站建设略有延后，后续投产建设带动内生稳健增长。公司主要在建水电站金盆水电站受地质等影响预计延后至2018 年4 月投产，新长滩电站追加投资预计2018 年4 月投产，同时增资后溪河公司。公司电站建设略有延后但在建项目稳步推进，农网改造升级工程、110 千伏龙腾变电站、金盆水电站、新长滩水电站、鱼背山水库除险加固工程等项目有序进行，以上重点项目陆续建成投产将带动公司发电能力和供电质量有效提升，引领内生持续增长。

踏电改+国改春风，迎再次飞跃。踏国改和电改春风，目前重庆“四网融合”有序推进，重庆政府联合三峡集团积极推进乌江电力、聚龙电力、三峡水利等存量地方电网及重庆两江新区增量配电网整合，公司作为三峡集团持股的重要平台有望成为四网融合平台，若整合顺利未来利润弹性显着，公司二次飞跃在即，中长期将有望打造为三峡集团下属重要售电平台，全国售电业务推进可期。

盈利预测与投资建议。现有条件下预计2017-2019 年EPS 为0.28 元、0.33 元和0.39 元，PE 为37X、31X 和26X，公司利润弹性巨大，长期看300 亿市值，维持“买入”评级。

风险提示：来水波动风险，电站建设低于预期风险，国改电改进展缓慢风险等。