隧道股份(600820)

事件：

公司 2017 年上半年实现营收 119.99 亿元，同比增长 5.58%； 归母净利润为 7.00 亿元， 同比增长 7.72%， EPS 为 0.24 元/股。

评论：

1、 营收和净利润实现小幅增长， 多领域和区域业务均实现突破

17H1 营收实现一定增长， 主要施工主业订单增长较快， 上半年累计中标合同金额达222.93 亿元，增长 37.49%， 其中由投资业务带动施工部分总金额约 59.2 亿元。 公司进行领域和区域扩张， 分领域来看，投资类（ 新签投融资类项目（ BT+PPP） 85.07亿元、 金融投资业务）、施工类（轨交、隧道、 公路桥梁、 市政（预制装配式建筑、装配式桥梁 38 亿元订单） 、 燃气能源等）、 设计类（ 17H1 中标 10.7 亿元） ； 分区域来看， 上海（ 63.42 亿元， 19.36%） 、浙江（ 16.07 亿元， 123.59%） 、 河南（ 2.61亿元， 221.17%） 、山东（ 0.94 亿元， 1120.45%） 、香港（ 3.30 亿元， 134.30%）贡献较大，且增速较快， 此外，公司在澳门（营收 0.56 亿元） 及除新加坡（营收 88.66万元） 之外的海外地区实现突破。 公司净利润也实现小幅增长， 增速高于营收增速，主要是因为： 1） 营改增导致营业税金及附加减少 1.44 亿元； 2） 资产减值损失减少0.86 亿元； 3）但科研费用增加，导致管理费用增加 2.83 亿元。分季度来看， 17Q1/Q2营收增速分别为 5.18%、5.90%，增速逐季上升；17Q1/Q2净利润增速分别为 10.81%、7.30%， 增速逐季下降。

2、 毛利率下降 0.37 个 pp， 净利率提升 0.20 个 pp， 负债率有所下降， 现金流减少公司毛利率较去年同期下降 0.37 个 pp 至 12.24%， 其中随着 PPP 等融资类项目占比提升， 施工业务毛利率提升 2.87 个 pp， 但设计类业务毛利率下降 46.86 个 pp 至13.68%。公司净利率提升 0.20个 pp至 6.45%，期间费用率提升 1.76个 pp至 10.29%，其中销售费用率、管理费用率、 财务费用率分别提升 0.01、 2.03、 -0.28 个 pp。

公司经营性现金流净额为 1.60 亿元， 较去年同期减少 1.23 亿元， 主要是公司开展业务支出较多， 购买商品、接受劳务支付现金增加 30.09 亿元， 但公司回款有所改善，收现比提升 19.46 个 pp 至 112.54%。 公司负债率下降 2.42 个 pp 至 70.06%。 我们发现，公司预收款和预付款分别增加 6.29 亿元、 4.47 亿元，大量项目处于推进过程，预计未来业绩有望实现较大幅增长。

3、 拓展 PPP 业务，以投资带动施工，打造产业链一体化服务

公司主要从事城市基建设计、施工、投资、运营等，并兼顾盾构产品的设备制造业务，一方面，公司将结合基建发展大方向，加大轨交、综合管廊、市政工程类等业务承接力度，另一方面，公司积极加大基建投资力度，拓展 PPP 业务，以投资带动施工、设计业务，增强公司一体化综合服务能力。未来，公司将推进总承包商向综合服务商的企业定位转变，着力聚焦城市基础设施在全生命周期内各环节的整体需求，转变原有的承揽、建设、交付等传统思维，向产业链后端延伸，积极涉足运营等环节。

4、 主业稳定增长，拓展 PPP 业务，国改稳定推进， 维持“强烈推荐-A”评级

公司主业稳定增长，订单充足；大力拓展 PPP 业务，并以投资带动施工、设计等业务；国改稳步推进， 我们预计 17、 18 年公司 EPS 分别为 0.64 和 0.71 元/股，对应PE 分别为 15.9 和 14.4 倍，维持“强烈推荐-A”评级。

5、风险提示： 投资不及预期， 项目推进不及预期，回款风险