老百姓(603883)

事件：公司公告2017年半年报，2017H1实现营业收入34.5亿元（+24.7%）、归母净利润1.9亿元（+32.1%）。

业绩维持高速增长，规模效应逐步体现。1）公司营业收入较上年增长24.7%，其中中西成药实现收入24.9亿元（+24.1%）、中药实现收入3.7亿元（+51%）、非药品实现收入4.8亿元（+46.6%）。截止2017年6月30日，公司拥有连锁药店1924家，较2016年末净增门店86家。在处方外流、中药业务提速的背景下，我们估计公司新老门店的增速均有所上移，目前的高增速在3-5年将继续持续。2）随着规模扩大和内控管理能力提升，公司盈利能力逐步上升，期间费用率同比降低0.65个百分点。

零售行业处于“处方外流+行业整合”的黄金时代。1）随着全国医改的推开，处方外流亦将获得来自医院的推动力。从中康CMH的统计数据来看，在一系列医改政策的影响下，零售药店处方药的增速显着高于OTC产品，2016年增速达到10.5%，远高于OTC产品的6.1%。我们认为处方药已经成为药品零售市场的重要增量。2）随着两票制和税收规范，药店行业龙头公司迎来整合机遇。国内零售行业格局极为分散，前十大企业合计市占率不超过20%。两票制后单体药店将对接规范性的大流通商，即要承担由行业规范带来的税收成本，一般单体药店的净利率为0-2%，若单体药店此前运营中存在税务不规范，则两票制后的税收规范成本带来的压力堪忧。我们认为随着两票制等促进行业整合的政策陆续落地，行业集中度将得以提升，龙头公司收入规模将进一步扩大。公司迎来发展机遇。

公司为全国性零售龙头，将受益于行业变革。公司目前覆盖全国16个省份，为全国性零售龙头。随着各区域话语权的加大，上游议价能力提升，盈利能力有较大提升空间。在“医药分家”、“分级诊疗”的趋势下，零售药店未来可发展的业务将进一步丰富，在处方药、互联网医疗、基层医疗服务领域有巨大的想象空间。我们认为药店终端具备稀缺性，公司为全国布局，卡位优势突出。

盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为1.46元、1.92元、2.5元，对应PE分别为33倍、25倍、20倍，由于零售药店行业增速处于加速趋势，处方外流、两票制将对行业龙头形成利好，给予公司2018年30倍估值（PEG=1.2），目标价57.6元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：新店扩张不及预期风险，药店行业增速下滑风险。