华联控股(000036)

事件：公司发布半年报，2017H1 实现营业收入28.5亿元(+2771.5%)，实现归属于上市公司股东净利润10.5 亿元(+143.4%)。

上半年业绩大幅提升。公司上半年业绩大幅增长的主要原因是本期结转售房收入大幅增长。分业务看，房产销售实现营收27.0 亿元，收入占总营业收入的94.6%，结算毛利率高达70.29%，主要因为公司存量土地获取时间早，地价便宜；租金及物业管理费营收9218 万元，毛利率为41.3%；酒店营收5477 万元，毛利率为66.9%。销售费率为1.6%，较去年同期下降16.3 个百分点，主要因为报告期内营收规模大幅增长。半年末，公司净负债率为-22.7%。

房地产业务有望继续保持高毛利率。公司目前房地产开发业务集中在深圳和杭州两地。过去一年深杭两地房价经历大幅上涨，公司存量土地储备获取时间早，城市更新项目用地又为公司存续的工业用地，凭借较低的拿地成本公司一直保持较高的毛利率水平。华联城市商务中心项目（原“华联B 区城市更新项目”）将于2018 年底前开启预售，“华联南山A 区”城市更新项目也在推进规划立项申报。独特的业务模式有助于公司在未来的3-5 年继续保持较高的毛利率水平。

资产优质估值低，小市值稀缺标的。公司现有的6 个房地产开发项目都在深圳和杭州两地。出租房产则分别在深圳、上海、杭州三地，房产数量合计22.3 万平方米。公司近三年处于销售高峰期，销售后将带来大量销售回款，租金收入稳步增长，持有的神州长城股份也可视情况变现。公司手握大量容易变现的优质资产，现金充裕，没有包袱且估值低，是小市值中难得的稀缺标的。

股票激励计划有利于可持续发展。公司于2015 年6 月实施了股权激励计划，向44 名激励对象授予1580 万股限制性股票，授予价格为每股2.68 元。目前第二期和预留部分第一期已经解锁，解锁股份数量为722 万股，占公司总股本的比例为 0.63%。公司实施股权激励计划有利于保持公司核心团队的稳定，建立健全激励约束机制，调动员工积极性，有利于公司可持续发展。

盈利预测与投资建议。预计公司2017-2019 年EPS 分别为1.45 元、1.82 元和2.07 元，归母净利润未来三年有望保持21%的复合增长率。按2017 年9 倍PE，目标价13 元。首次覆盖，给予“增持”评级

风险提示：房地产调控风险；项目进度或不达预期。