出口延续弱势，进口增速小幅放缓。 今日海关总署公布数据显示出口增速继续回落， 10 月美元计价的出口同比增长 6.9%，增速较上月放缓 1.2 个百分点，基本符合我们与市场的预期（图 1、表 1）， 出口增速总体呈现弱势， 外部经济复苏并未带动出口持续回升。 而 10 月美元价衡量进口同比增长 17.2%，增速较上月小幅下降 1.5 个百分点， 进口增速依然保持相对较高水平主要由于工业品价格同比高增长。出口放缓速度快于进口， 导致贸易顺差持续收窄， 今年10 月贸易顺差为 381.7 亿美元，同比收窄 105.9 亿美元。

人民币汇率升值对出口抑制效应持续，出口延续偏弱态势。 三季度以来人民币有效汇率持续升值， 虽然近期人民币兑美元企稳，但由于美元持续升值，人民币有效汇率继续升值。 从 7 月末到 10 月末，人民币名义有效汇率累计升值2.1%，汇率升值对出口形成持续抑制作用（图 2）。分国别看，对美国出口增速放缓是我国出口增速回落的主要原因， 10 月对美国出口同比增速较 9 月回落 5.4 个百分点至 8.3%，显示发达国家并未带动我国出口回升。而对欧盟、日本出口基本保持平稳。对新兴市场国家出口同样基本保持平稳。与我国贸易结构相对接近的韩国、中国台湾出口增速在 10 月同样显着放缓，分别较上月大幅放缓 27.9 和 25.1 个百分点至 7.1%和 3.0%，显示外部经济复苏并不强劲，对贸易的拉动作用也较为有限（图 3）。而汇率升值对出口的抑制作用将在未来几个月持续，出口增速将延续弱势。

内需继续保持疲弱，工业品价格是进口保持高增速的主要动力。 进口增速继续保持近 20%的高增速，主要由于工业品价格同比高增长带动进口价格增速高增长（图 4），而代表真实内需的进口量增速有限（图 6）。 10 月大宗商品进口量数据显示内需继续趋弱。铁矿石和原油进口量同比增速在本月均有所放缓，原油进口同比增速较上月回落 4.1 个百分点至 7.8%，而铁矿石进口量同比下得 1.6%，而上月则是同比增长 10.6%（图 5）。审慎政策下，国内需求持续放缓，相应的进口需求将持续下降。同时高频数据显示，需求对工业品价格影响开始超过供给，进而逐步占据主导地位，这将带动工业品价格涨幅收窄甚至开始下跌。随着工业品价格同比涨幅收窄，进口增速将逐步回落。

外需疲弱内需放缓，经济下行趋势延续。 当前审慎偏紧的货币环境下，国内外利差将继续保持高位，因而短期人民币汇率将继续高位平稳，同时虽然外部经济依然保持稳健，但随着国内需求走弱，对外部需求的抑制作用将反馈至我国出口层面，叠加墙漆人民币升值影响，未来几个月出口增速将延续弱势。而国内审慎政策下，内需持续走弱，需求对价格影响力将逐渐大于供给，导致工业品价格进入回落阶段，带动名义进口增速下行。 未来几个月出口将延续弱势，而进口增速将逐步返放缓，内外需同时走弱环境下，经济将继续在下行趋势中运行。