阳煤化工(600691)

尿素景气度回升,煤化工产品盈利能力显著提升。近期,我国尿素标杆价格于2017年8月21日的1500元/吨,上涨至目前1905元/吨,上涨幅度27%。于此同时,海外尿素价格如阿拉伯海湾FOB(大颗粒)价格于2017年7月10日的168.5美元/吨,上涨至目前247.5美元/吨,上涨幅度46.9%%,海内外尿素价格都呈现出快速拉涨状态。我们认为尿素目前成本支撑,加之供给端弹性有限,若2018年农产品持续回升带动需求增加,尿素行业有望迎来中期的景气周期。且大部分煤化工产品如甲醇、液氨、双氧水、三聚氰胺和乙二醇等价格大幅上涨,阳煤化工为煤化工龙头标的,业绩超预期概率仍存。

新型煤化工新贵,资产质量持续提升。新型煤化工是我国煤化工行业今后发展的重点方向,为加快转型升级发展,阳煤化工制定了“逐步缩减传统煤化工产业、重点发展新型煤化工产业”的发展战略,在未来几年内要形成“双100”的生产规模,即100 万吨煤制乙二醇、100 万吨甲醇制烯烃。截至目前控股股东阳煤集团已经拥有62 万吨煤制乙二醇产能,为国内煤制乙二醇龙头企业。因为同业竞争问题,目前集团已着手进行寿阳化工乙二醇资产置入事项,未来上市公司有望成为承接集团新型煤化工项目地平台,后续发展值得期待。

负债高企,利润挖掘空间较大。2017年Q3,公司总资产为403.7亿元,总负债为346亿元,资产负债率为85.7%,处于较高位置。随着贷款规模的提升,公司的融资成本也处于上升通道,侵蚀了公司的营业利润。2016 年财务费用之利息支出10.3亿元,较2014年增长47.7%。2017年1-6月财务费用之利息支出6.1亿元,同比仍呈现快速增长态势。从行业的角度来看,我们认为煤化工行业已经进入新一轮的景气周期,公司盈利能力受益于行业的景气度提升的影响,盈利将得到实质性好转,加之公司若能积极地采取多种方式优化资产,调整财务结构,高企的财务费用率存在不断下降的可能,未来可关注该环节对业绩带来的超预期弹性贡献。

盈利预测与投资建议。暂不考虑非公开发行,假设18 年完成寿阳化工资产的注入,预计2017-2019 年EPS 分别为0.06 元、0.24 元、0.40 元,对应动态PE 分别为69 倍、16 倍和10 倍,首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示:尿素价格大幅波动的风险、借款利率或负债规模大幅波动的风险、乙二醇资产注入进程或不及预期的风险。